Как оценить бизнес по аналогии: Пособие по использованию сравнительных рыночных коэффициентов
«в моде» или «не в моде» и т. д. В таких случаях значения мультипликаторов для группы компаний-аналогов оказываются искаженными по сравнению со значениями, рассчитанными на основе их справедливых цен. Следовательно, достоинства мультипликаторов есть продолжение их недостатков. Как уже неоднократно говорилось, оценка на основе мультипликаторов называется относительной, или сравнительной, т. е. мы оцениваем стоимость той или иной бумаги лишь по отношению к той группе компаний-аналогов (или в сравнении с ней), которую мы выбрали, и наш метод оказывается уязвимым, если, скажем, рынок в целом «перегрет» или конкретная отрасль переоценена, как это недавно происходило, например, с акциями интернет-компаний.
Здесь уместно сделать краткое, но крайне важное замечание относительно гипотезы эффективности рынка. Согласно этой гипотезе, рыночная цена котируемого актива является несмещенной (unbiased) оценкой его справедливой стоимости. При слабой степени (weak form) эффективности рынка требуется, чтобы в цене актива мгновенно учитывалась информация, влияющая на его цену (но не определяется, какая точно), при средней степени (semistrong form) оговаривается, что речь идет обо всей публично доступной информации, при сильной степени (strong form) – об абсолютно всей информации, включая инсайдерскую. Нередко гипотеза об эффективности рынка трактуется таким образом: «рыночные цены на ценные бумаги справедливы (fair) в каждый момент времени». Но такая трактовка неверна даже для гипотезы сильной степени эффективности рынка. На эффективном рынке цены активов могут быть выше или ниже их справедливых стоимостей, нужно только, чтобы отклонения реальных цен от справедливых были случайными[11]. Таким образом, с равной вероятностью каждая ценная бумага может быть как недооценена, так и переоценена даже на эффективном рынке. Кроме того, в настоящий момент большинство специалистов по корпоративным финансам сходятся во мнении, что гипотеза об эффективности финансовых рынков неверна. И это касается эффективности не только сильной степени (что признавалось довольно давно и даже самим автором этой гипотезы американским экономистом Юджином Фамой), но и средней степени. В подтверждение этого мнения уже накоплен огромный статистический материал.
Получается что-то вроде противоречия. С одной стороны, сам метод оценки по мультипликаторам несет в себе погрешность, так как рыночные цены компаний-аналогов могут быть несправедливыми. С другой стороны, сравнительный метод применяется для оценки котируемой компании, т. е. уже оцененной рынком, именно в целях проверки того, недооценена или переоценена рынком наша компания в данный момент времени по сравнению с группой компаний-аналогов. И именно метод оценки по мультипликаторам позволяет оценить справедливость рыночной цены компании.
Уоррен Баффетт, которому принадлежат слова, вынесенные в эпиграф книги, предварил содержащийся в них вывод такой историей. Когда ему было 24 года, он работал в нью-йоркской компании