рынка. Для этого вовсе не обязательно иметь какое-то тайное знание: в предыдущем примере арбитражер знает, как собираются вести себя “глупцы”, то есть просто не так наивно воспринимает происходящее с ценами на рынке. Например, арбитражер может заметить, что цена на какие-то акции выросла, а на опционы – бумаги, дающие право на покупку тех же самых акций в будущем по фиксированной цене, – нет. Может быть, потому, что остальные участники рынка плохо учились в университете и не знают о связи между ценами на акции и на их опционы или просто на что-то отвлеклись. Арбитражеру достаточно в таком случае продать акции, купить опционы в правильной пропорции – и все: обеспечена прибыль без всякого риска, вне зависимости от того, пойдут цены на акции вверх или вниз.
Совершая свои операции, арбитражер влияет на цены: в данном случае цены на акции идут вниз (поскольку он их продает), а на опционы – вверх (поскольку он их покупает). Цены меняются до тех пор, пока возможность извлечения прибыли без риска полностью не исчезает. Именно арбитражеры делают рынки эффективными, то есть такими, на которых, для того чтобы получить прибыль, нужно обязательно рисковать.
Впрочем, классик поведенческих финансов Андрей Шлейфер из Гарварда указал на то, что возможности арбитражеров по созданию эффективных рынков могут быть ограничены. Представьте себе, что у какой-то компании есть акции двух видов, прибыль компании распределяется в виде дивидендов пропорционально количеству акций, и оба вида свободно торгуются на рынке. Тогда, конечно, стоимость одного вида акций относительно другого должна быть постоянной и определяться относительным количеством бумаг того и другого видов. Если же цена отклоняется от этой цифры, то существует стратегия получения прибыли без всякого риска: нужно продать тот вид акций, который дороже, и купить в правильной пропорции другой, который дешевле. Казалось бы, риска нет, потому что с течением времени цена должна вернуться к равновесному состоянию.
На практике все гораздо сложнее: если у арбитражера есть необходимость вскоре возвращать деньги, которые он взял взаймы, чтобы заняться арбитражем, он может не дождаться возвращения цены к равновесной, и тогда его стратегия провалится. Если глупость и наивность на рынке усилятся и в результате цены разойдутся еще сильнее, то те арбитражеры, которые ставили на быстрое возвращение к норме, разорятся.
Пример с двумя видами акций мог быть чисто умозрительным, но он взят из реальной жизни. У нефтяной компании Royal Dutch Shell действительно есть два вида акций: одни (можно сказать, Royal Dutch) торгуются в основном в США и Голландии, другие (Shell) – в Великобритании, и вся прибыль делится между акционерами пропорционально, в отношении 3 к 2. Соответственно, капитализация Royal Dutch должна всегда быть в 1,5 раза больше, чем в Shell: все фундаментальные показатели у них одинаковые – это же, по существу, уже сто лет как одна компания. Если же цены на акции отклоняются