управляемой валюты, привело к резкому падению премий за риск, предположительно до иррациональных уровней…Резкие восходящие колебания цен на акции – и других капитальных ценностей – сделали последующий откат фондового рынка неизбежным.
Сторонники «Нового курса» и кейнсианцы выдвинули одно и то же объяснение Депрессии: по мере замедления экономики потребители и бизнес сократили расходы, усугубив замедление и вызвав порочную спираль. Если бы это было верным, лекарством от такой болезни послужили бы дополнительные государственные расходы, компенсирующие недостаточные частные расходы, а также разговоры, поддерживающие бодрость духа ради обеспечения доверия частного сектора: «Нам нечего бояться, кроме самого страха», – сказал Франклин Рузвельт нации. Но Гринспен продвигал альтернативную теорию:
[После катастрофы 1929 года] в результате краха стоимости капитала его огромные доли были изъяты из эффективного спроса. Люди не просто утратили уверенность – они действительно стали значительно беднее. Их расходы сократились не столько из-за страха, сколько из-за материального спроса28.
Спустя полвека после того, как Гринспен написал эти параграфы, в мире произошло очередное сильное падение фондового рынка, и экономисты с глубоким знанием дела объявили о «спадах баланса» – тех, что следуют за разрушением богатства, а не просто падением расходов. Эти заявления часто сопровождались обвинениями в адрес ФРС Гринспена: если бы только Гринспен разбирался в балансовых отчетах и том, насколько болезненными они могут быть, он, несомненно, действовал бы более решительно, когда надувался «пузырь» 2000-х годов. Но как показывает статья Гринспена 1959 года, истина состояла в том, что он думал о спадах баланса в течение десятилетий – фактически, он знал о них дольше, чем прожили на свете многие из его критиков. Тот факт, что он тем не менее позволил «пузырям» раздуваться у него на глазах, требует объяснения более основательного, чем его предполагаемая некомпетентность.
Критика Гринспеном действий ФРС в 1920-х годах включала еще один аргумент. Ошибка ФРС в 1920-х годах была не только в том, чтобы рационализировать «пузырь» на фондовом рынке, поддержав разговоры о новой эре стабильности сродни «Великой умеренности», которую экономисты ошибочно отпраздновали в 1990-х и 2000-х годах. Скорее, ключевой просчет ФРС заключался в недооценке собственного вклада в возникновение «пузыря» акций. Рост рынка привел к росту инвестиций и потребительских расходов, что, в свою очередь, увеличило прибыль и вызвало оживление и дальнейшее увеличение фондового рынка. Федеральная резервная система 1920-х годов была инициатором этого цикла обратной связи – для того чтобы инвестиции и потребительские расходы взлетели, компаниям и потребителям нужен доступ к кредитам. Столкнувшись с ростом аппетита к займам, ФРС решила «удовлетворить законные требования бизнеса», как выразился Гринспен. Без сомнения, это казалось безопасным: возникающий в